ハイフラックスは旗艦プラントを、電力価格が維持された場合にのみ返済される個人向け債務で資金調達した

ハイフラックスはシンガポール生まれの水処理の雄だった。元ジャーナリストのオリビア・ルムが1989年に貯蓄から2万シンガポールドルを投じて創業し、水不足に悩む都市国家が自給を達成する一助となる海水淡水化・膜技術を築き上げ、2003年にはSGX-STに上場して最も注目される成功事例の一つとなった。

同社の第2海水淡水化プラントであるトゥアスプリングは、同社の旗艦として売り込まれた。水と電力を統合した施設であり、その収益性は併設の発電所からシンガポールの卸売市場へ電力を販売することに依存していた。建設は2013年に完了したが、電力販売が始まったのは2016年2月になってからであり、その時点では発電能力の過剰によりプール価格が押し下げられ、ハイフラックスの2016年年次報告書自身がプラントに「影響を与え続ける」と警告する水準になっていた。

この事業やその他の拡張の資金調達のため、ハイフラックスは永久優先株式および永久証券——固定の償還期限を持たない金融商品——を一般投資家に直接販売した。プラントが損失を出し始めたまさにその月である2016年5月、同社は「白熱した」個人需要を受けて永久証券の発行額を3億シンガポールドルから5億シンガポールドルへ増額した。同社が破綻した時点で、約3万4000人の個人投資家が9億シンガポールドルを貸し付けていた。

2018年2月、ハイフラックスは上場以来初の通年損失を計上し、トゥアスプリングだけで8190万シンガポールドルの赤字となった。2018年5月には取引を停止し、裁判所監督下の債務再編を求めてシンガポール高等裁判所に申し立てた。国有水道局PUBは2019年にトゥアスプリングを無償で引き取った。3年にわたる救済失敗の後、高等裁判所は2020年11月にハイフラックスを司法管理下に置き、2021年7月に清算を命じた——かつて国の模範として掲げられた企業の終焉だった。

その賭けを一切知らされていない3万4000人の個人投資家から9億シンガポールドルで資金調達し、損失が始まったまさにその時に増額した。

プラントの経済性は、水資産を装った電力への賭けだった。海水淡水化だけでは採算が取れず、存続はハイフラックスが制御できず予測もできない卸売電力価格にかかっていた。

ハイフラックスは、長期にわたり価格変動にさらされるプロジェクトを、内在する電力市場リスクを評価する術のない個人投資家に販売した永久証券で資金調達した。

2016年の永久証券の発行では、トゥアスプリングが電力販売に依存していることが十分に開示されていなかった——この不作為が後にルムら7人に対する刑事事件となった。

経営陣は最悪の時に賭けを倍加させた。2016年5月の発行は、プラントの電力収益モデルがすでに破綻していたまさにその時に増額された。

プロジェクトのキャッシュフローが自ら制御できない市場価格に依存するなら、その背後の債務はそのリスクに見合った価格付けをされるべきであり、そのリスクの存在を一切知らされていない個人投資家に額面で販売されるべきではない。

トゥアスプリングは2019年にシンガポールのPUBに無償で引き取られた。オリビア・ルムと元幹部・取締役6人は、トゥアスプリングの電力販売への依存を開示しなかったことをめぐり起訴され、元独立取締役のラジセカル・クップスワミ・ミッタは有罪を認め、9万シンガポールドルの罰金を科された。清算は2021年に完了し、ルムと残る被告の刑事裁判は2025年まで続いた。この事件は、個人投資家に販売される永久証券に関するシンガポールの枠組みを再形成した。