Le short squeeze de Tsingshan a fait exploser le LME — 19,7 milliards de dollars d'appels de marge, 9 000 transactions annulées

Le London Metal Exchange est la plus ancienne et la plus grande bourse de métaux au monde, négociant 16 000 milliards de dollars de contrats par an. En mars 2022, elle a affronté la crise la plus grave de ses 145 ans d'histoire lorsqu'une position vendeuse d'une seule entreprise chinoise a déclenché un appel de marge de 19,7 milliards de dollars qui a failli faire s'effondrer la chambre de compensation.

Tsingshan Holding Group, un producteur chinois d'acier inoxydable et de nickel, avait constitué une position vendeuse de plus de 150 000 tonnes de nickel — environ 25 000 lots du LME — pour couvrir sa production. Lorsque la Russie a envahi l'Ukraine le 24 février 2022, les prix du nickel ont bondi à un plus haut de dix ans, par crainte d'une perturbation de l'approvisionnement russe en provenance de Norilsk Nickel. Le 4 mars, le nickel se négociait à 29 130 dollars la tonne. Le 7 mars, il a progressé de 69 % pour clôturer à 50 300 dollars. Le 8 mars, il a culminé en séance à 101 365 dollars la tonne — une flambée de 270 % en trois jours.

Les appels de marge ont été catastrophiques. Le premier appel de marge de LME Clear, le 7 mars, s'est élevé à plus de 5,1 milliards de dollars, et quatre membres compensateurs ont manqué la date limite. Un appel de marge en séance le 8 mars était estimé à 19,75 milliards de dollars — de quoi faire défaut sept membres compensateurs et dépasser de 220 millions de dollars les ressources préfinancées de la chambre de compensation. Le LME a suspendu les échanges le 8 mars et annulé toutes les transactions sur le nickel exécutées depuis minuit — environ 9 000 transactions d'une valeur pouvant atteindre 12 milliards de dollars. Tsingshan a évité une perte estimée à 8 milliards de dollars en obtenant un moratoire auprès de ses courtiers.

Le LME a suspendu les échanges et annulé 9 000 transactions, évitant un effondrement systémique mais créant un précédent qui a nui à sa réputation de fixateur de prix.

Tsingshan a constitué une position vendeuse de plus de 150 000 tonnes de nickel pour couvrir sa production, mais la position était bien plus importante que ce que le marché pouvait absorber — lorsque les prix ont flambé, les appels de marge ont atteint 8 milliards de dollars en une journée

Le système de marge du LME n'était pas conçu pour une flambée des prix de 270 % en trois jours — l'appel de marge en séance prévu de 19,75 milliards de dollars aurait fait s'effondrer la chambre de compensation, déclenchant des défauts chez 7 entreprises

Les limites de position du LME ne s'appliquaient pas aux positions de couverture, si bien que la position vendeuse démesurée de Tsingshan a grossi sans contrôle — la bourse n'avait aucun moyen de signaler une position susceptible de menacer l'ensemble du système

La décision du LME d'annuler les transactions, tout en évitant un effondrement systémique, a créé un précédent dangereux — la bourse a choisi la sécurité juridique plutôt que l'intégrité du marché, ce qui a nui à sa réputation de fixateur de prix

Un système de marge qui ne peut pas survivre à une variation de 270 % en trois jours n'est pas un filet de sécurité — c'est une mèche. Le LME a failli s'effondrer parce qu'une structure de position faisait de la chambre de compensation le seul recours.