2015년 MBK파트너스는 테스코로부터 홈플러스를 7조 2천억 원(49억 달러)에 인수했다. 이는 아시아 최대 규모의 차입매수 중 하나로, 2조 2천억 원의 자기자본과 5조 원의 인수 부채로 조달되었으며, 그 인수 부채는 소매업체 자신의 대차대조표에 얹혔다. 10년 동안 한국의 126개 점포 대형마트 체인은 자신을 인수하기 위해 구축된 자본 구조를 감당해 왔다.
그 계산은 2025년 초에 현실로 다가왔다. 한국기업평가는 홈플러스의 회사채 등급을 A3에서 A3-로 강등하며 수익성 악화, 과중한 부채, 불확실한 경쟁력을 이유로 들었고, 이 강등은 대출 약정에서 등급 강등이 하는 일을 그대로 했다. 즉 일부 차입금의 의무 조기 상환을 촉발했다. 2024년 11월 기준으로 이 체인은 순부채 5조 3,100억 원, 부채비율 1,408.6%를 안고 있었다. 2025년 3월 4일 홈플러스는 서울회생법원에 법원 관리형 기업회생을 신청했다.
회생은 구성되지 못했다. 2026년 7월 법원은 구조조정에 필요했던 수억 달러 규모의 자금 조달 계획이 구체적으로 없고 사업체 인수자도 없다며 절차를 폐기했으며, 지난해 9월 공개적으로 사과했던 MBK는 투자 처리와 관련해 규제 당국의 제재에 직면했다. 2,000억 원의 긴급 자금과 항고로 이 체인은 2026년 말까지 명맥을 유지했다. 차입매수는 홈플러스에 결코 누려본 적 없는 성장을 전제로 가격을 매겼고, 등급 강등은 그 차액을 거둬들였을 뿐이다.
약정은 완만한 쇠퇴를 갑작스러운 것으로 바꿨다. 등급 강등은 사업이 아니라 상환 일정을 바꿨고, 순부채 5조 3,100억 원에 대한 인수자나 자금 조달 계획은 존재하지 않았다.
왜 일어났나
차입매수는 인수 부채를 인수 대상의 장부에 얹는다. 즉 이 체인은 인수된 대가를 10년 동안 치렀고, 쿠팡은 같은 10년 동안 그 고객을 빼앗았다.
약정 발동 조건은 완만한 쇠퇴를 갑작스러운 쇠퇴로 바꾼다. 등급 강등은 사업을 바꾸지 않았고 상환 일정을 바꿨다.
회생에는 인수자나 자금 조달 계획이 필요하다. 순부채 5조 3,100억 원에 매출이 줄어드는 소매업체는 요구 즉시 둘 중 어느 것도 갖출 수 없고, 법원이 그것을 만들어내지도 않는다.
교훈
레버리지는 미래의 현금을 담보로 청구한다. 그 현금이 결국 무엇이든 간에 말이다. 인수 부채가 사업이 만들어낼 수 없는 성장을 전제로 한다면, 결산 시점을 정하는 것은 시장이 아니라 약정이다.
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