Brilliance Auto a fait défaut sur 6,5 milliards de ¥ d'obligations — la vache à lait BMW ne suffisait pas

Brilliance Auto Group a été fondée en 1992 en tant qu'entreprise publique sous l'autorité du gouvernement provincial du Liaoning. Elle est devenue l'un des plus grands constructeurs automobiles chinois grâce à une coentreprise avec BMW, créée en 2003, qui produisait des BMW pour le marché chinois. La coentreprise, BMW Brilliance, était extrêmement rentable. Les marques propres de Brilliance — Brilliance, Jinbei et Zhonghua — ne l'étaient pas : elles se vendaient mal, étaient connues pour une qualité médiocre et perdaient de l'argent chaque année.

En 2019, le schéma était impossible à manquer. Brilliance Auto a déclaré un bénéfice net de 7,63 milliards de ¥ — mais sans la contribution de BMW Brilliance, elle aurait perdu 1,33 milliard de ¥. Au premier semestre 2020, l'écart s'est encore creusé : bénéfice net de 4,05 milliards de ¥, contribution de la coentreprise BMW de 4,34 milliards de ¥. Sans BMW, Brilliance n'était qu'une coquille déficitaire. L'entreprise avait contracté une dette énorme pour financer ses propres marques, et son ratio d'endettement était dangereusement élevé.

Fin août 2020, les agences de notation ont commencé à placer les obligations d'entreprise de Brilliance sur une liste de surveillance. Fin octobre, la note était tombée de AAA à A+. En novembre 2020, la société mère de Brilliance — Brilliance Automotive Group Holdings Co., Ltd. — a fait défaut sur des obligations d'entreprise d'une valeur de plus de 6,5 milliards de ¥ (1 milliard de dollars US) et est entrée en restructuration judiciaire. La Bourse de Shanghai a ensuite publiquement condamné l'entreprise et son président pour des violations en matière de communication d'informations.

La faillite n'a pas affecté la filiale de Brilliance cotée à Hong Kong ni la coentreprise avec BMW. Mais la restructuration constituait un verdict sans appel pour une entreprise publique qui avait survécu pendant des années grâce aux bénéfices d'une seule coentreprise tandis que ses propres produits échouaient. En 2018, BMW avait déjà annoncé qu'elle prendrait le contrôle majoritaire de la coentreprise, réduisant la part de Brilliance à 25 %. Brilliance est passée de pilier de la politique industrielle du Liaoning à un dossier de faillite — incapable de construire une voiture que les gens voulaient acheter, même avec une vache à lait BMW.

Brilliance a emprunté massivement en s'appuyant sur les liquidités de la coentreprise BMW, mais lorsque BMW a pris le contrôle majoritaire et que le crédit s'est resserré, 6,5 milliards de ¥ d'obligations ont fait défaut, forçant une restructuration judiciaire.

Les marques propres de Brilliance étaient non compétitives et déficitaires depuis des années. L'entreprise survivait exclusivement grâce aux bénéfices de la coentreprise BMW, ce qui masquait l'effondrement de son activité principale.

Brilliance a contracté une dette massive pour financer ses opérations nationales, en supposant que les liquidités de la coentreprise BMW continueraient d'affluer. Lorsque le crédit s'est resserré, la charge de la dette est devenue insoutenable.

La décision de BMW en 2018 de prendre le contrôle majoritaire de la coentreprise a signalé que la vache à lait de Brilliance se réduisait. La perte des revenus futurs de la coentreprise a rendu les détenteurs d'obligations nerveux.

Le modèle d'entreprise publique ne créait aucune incitation à redresser l'activité des marques propres. Brilliance était trop grande pour faire faillite — jusqu'à ce qu'elle soit trop endettée pour être sauvée.

Brilliance Auto a bâti un constructeur automobile public sur les bénéfices de BMW. Lorsque ses propres marques ont eu besoin d'être sauvées, la dette était déjà trop élevée — et le partenaire de la coentreprise reprenait sa part.