Shenzhen Nanshan Thermal Power (código bursátil 000037.SZ), una generadora eléctrica cotizada en Shenzhen, firmó dos opciones acumuladoras de petróleo crudo (KODA) con J. Aron, una filial de Goldman Sachs, en marzo de 2008. El primer contrato se extendía de marzo a diciembre de 2008: si el crudo NYMEX se mantenía por encima de 62 dólares por barril, Nanshan recibía 30.000 dólares al mes. Si el petróleo caía por debajo de 62 dólares, Nanshan pagaba 40.000 dólares por cada dólar por debajo, al mes — con pérdida ilimitada. Un segundo contrato, vigente de 2009 a 2010, comenzaba en 66,50 dólares con condiciones aún peores.
El petróleo alcanzó un máximo cercano a 147 dólares en julio de 2008 y luego se desplomó hasta alrededor de 40 dólares a finales de año. Nanshan había cobrado 2,1 millones de dólares en los primeros ocho meses, pero afrontaba pérdidas catastróficas a medida que el petróleo se hundía. En noviembre de 2008, la empresa debía a J. Aron aproximadamente 1,93 millones de dólares solo por ese mes. La pérdida potencial durante todo el plazo del contrato se estimó en decenas de millones de dólares — varias veces el beneficio neto anual de la empresa.
La dirección de Nanshan había firmado los contratos sin aprobación del consejo de administración ni de los accionistas, y no los había divulgado a la bolsa. En octubre de 2008, la oficina de Shenzhen de la CSRC abrió una investigación. Nanshan se apresuró a deshacer la operación: transfirió la filial que poseía los contratos a una sociedad pantalla que controlaba, intentando aislar el pasivo. Goldman Sachs reclamó posteriormente unos 80 millones de dólares. Nanshan se negó a pagar. La acción cayó de 8 yuanes a 2,75 yuanes.
Mantuvo el contrato en una sociedad pantalla para aislar el pasivo, pero Goldman reclamó 80 millones de dólares y la acción cayó un 66%.
Nanshan firmó un acumulador KODA con potencial alcista limitado (30.000 dólares al mes) y un potencial bajista efectivamente ilimitado — un producto estructurado tóxico de manual que ninguna empresa no financiera debería haber tocado.
Los contratos se firmaron sin aprobación del consejo de administración, sin voto de los accionistas y sin divulgación a la bolsa. Las mismas personas que no podían evaluar el riesgo también eludieron todas las salvaguardas de gobierno corporativo.
Cuando se materializó la pérdida, la respuesta de Nanshan fue vaciar la filial en una sociedad pantalla — una maniobra legal que preservó la empresa pero destruyó su credibilidad ante los reguladores y los inversores.
Si el potencial alcista está limitado y el potencial bajista está abierto, no es una cobertura — es una apuesta. Y cuando las condiciones se firman en secreto, el fallo de gobierno corporativo ya es mayor que la pérdida comercial.
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