에너지 퓨처 홀딩스의 뿌리는 1912년 텍사스에 전력을 공급하기 위해 텍사스 파워 앤드 라이트가 설립된 때로 거슬러 올라간다. 이 회사는 합병을 통해 성장했으며 2000년대에는 TXU 코퍼레이션으로 알려졌다. 텍사스의 지배적인 전력 유틸리티로서 발전, 송전, 소매 사업을 통해 수백만 고객에게 서비스를 제공했다. 가장 가치 있는 자산은 석탄 화력 발전소였는데, 이는 천연가스 가격이 높을 때 저렴한 전력을 생산했다.
2007년 10월, KKR, TPG 캐피털, 골드만삭스 캐피털 파트너스가 이끄는 컨소시엄이 450억 달러 규모의 차입매수(LBO)로 TXU를 인수했다. 이는 역사상 최대 규모의 LBO였다. 이 거래는 천연가스 가격에 대한 대규모 베팅이었다. 인수자들은 가스 가격이 TXU의 석탄 발전소를 경쟁력 있게 유지할 만큼 충분히 비쌀 것이라고 가정하고 프리미엄을 지불했다. 인수를 자금 조달하기 위해 컨소시엄은 회사에 400억 달러가 넘는 부채를 지웠다. TXU는 에너지 퓨처 홀딩스로 이름이 바뀌었다.
그 베팅은 극적으로 실패했다. 2000년대 후반의 셰일 가스 혁명은 천연가스 가격을 역사적 최저치로 끌어내렸다. 2008년 MMBtu당 약 7달러에서 2012년에는 3달러 아래로 떨어졌다. 가스 화력 발전소는 이제 석탄 발전소보다 훨씬 저렴하게 전력을 생산할 수 있었고, 석탄 비중이 높은 TXU의 발전 설비는 부채가 되었다. 2013년 2월까지 무디스는 이 회사를 '지속 불가능한 자본 구조를 가진 재무적으로 어려움을 겪는 회사'라고 묘사했다. 에너지 퓨처 홀딩스는 급락하는 전력 수익으로 막대한 부채를 감당할 수 없었다.
2014년 4월 29일, 에너지 퓨처 홀딩스는 챕터 11을 신청했다. 이는 2009년 크라이슬러 이후 사모펀드가 지원하는 회사의 최대 파산이자 엔론과 칼파인에 이은 세 번째로 큰 에너지 파산이었다. 회사의 온코 송전 사업은 2017년 셈프라 에너지에 94억 5천만 달러에 매각되었다. 남은 발전 및 소매 사업은 비스트라 에너지에 흡수되었다. 역사상 최대 사모펀드 거래가 될 것으로 예상되었던 LBO는 역사상 최대의 실패한 LBO가 되었다.
비용은 얼마였나
LBO는 TXU에 400억 달러가 넘는 부채를 지웠고, 가스 가격이 하락하자 석탄 비중이 높은 발전 설비는 경쟁력을 잃어 2014년 챕터 11 신청으로 이어졌다.
왜 일어났나
450억 달러 규모의 LBO는 천연가스 가격이 TXU의 석탄 발전소를 경쟁력 있게 유지할 만큼 충분히 높게 유지될 것이라고 베팅했지만, 셰일 가스가 가격을 MMBtu당 7달러에서 3달러 아래로 끌어내리면서 그 논리는 무너졌다.
인수는 TXU에 400억 달러가 넘는 부채를 지웠다. 이는 회사의 연간 총수익보다 많은 부채로, 전력 가격 하락을 흡수할 여력을 남기지 않았다.
TXU는 미국에서 배출량이 가장 많은 석탄 발전소 중 4곳을 소유했고, 더 엄격한 환경 규제로 인해 수익이 감소하는 와중에도 규제 준수 비용이 증가했다.
2013년까지 회사는 부채를 상환하기 위해 현금을 소진하고 있었고 무디스는 자본 구조를 '지속 불가능하다'고 불렀다. 파산은 시기의 문제일 뿐이었다.
교훈
역사상 최대의 LBO는 원자재 가격 상승에 베팅했기 때문에 실패했다. 셰일이 가스를 석탄보다 저렴하게 만들자 거래는 무너졌다. 아무도 예상하지 못한 기술에 의해 450억 달러의 예측이 뒤집힌 것이다.
여파
에너지 퓨처 홀딩스는 2016년 10월 파산에서 벗어났다. 온코 송전 자회사는 2017년 셈프라 에너지에 94억 5천만 달러에 매각되었다. 남은 발전 및 소매 사업은 비스트라 에너지의 일부가 되었으며, 비스트라는 현재 미국에서 가장 큰 경쟁력 있는 발전 사업자 중 하나이다. LBO 컨소시엄은 지분 투자의 대부분을 잃었다. 이 사례는 대형 LBO의 궁극적인 경고 사례로 연구된다. 인수가 원자재 가격이 비싸게 유지되는 것에 의존할 때, 그것을 저렴하게 만드는 기술이 누구도 예측하지 못한 속도로 거래를 무너뜨릴 수 있다는 것이다.
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