Yongcheng Coal incumplió 1.000 millones de yuanes mientras sus libros mostraban 46.900 millones de yuanes en efectivo: de AAA a BB en un día

El 10 de noviembre de 2020, Yongcheng Coal & Electricity, propiedad en un 96% de Henan Energy y en última instancia del regulador de activos estatales de Henan, anunció que no podía pagar el principal y los intereses de 1.032 millones de yuanes de su pagaré comercial a 270 días 20 Yongmei SCP003, su primer incumplimiento. El pagaré se emitió en febrero de 2020 al 4,39%, y la agencia calificadora China Chengxin International todavía mantenía a la empresa en AAA el día anterior.

El momento fue demoledor. El 22 de octubre la empresa había vendido un bono a tres años por 1.000 millones de yuanes; el 26 de octubre anunció que los ingresos se destinarían a pagar otro bono que vencía el 30 de octubre. Su informe del tercer trimestre mostraba 46.970 millones de yuanes en fondos monetarios frente a activos totales de 172.650 millones de yuanes. Dos días después de incumplir, dijo que tampoco podía pagar unos 2.000 millones de yuanes correspondientes a otros dos bonos.

El mercado volvió a valorar todo a la vez: el 18 Yongmei MTN001 cayó un 94,6% hasta 5 yuanes por cada 100 de valor nominal, y en el plazo de un mes siguió una ola de cancelaciones de más de 100.000 millones de yuanes en nuevas emisiones. NAFMII, el autorregulador interbancario, abrió investigaciones sobre Haitong Securities por presunta manipulación de mercado en torno a la emisión de octubre, sobre los colocadores principales Industrial Bank, Everbright Bank y Zhongyuan Bank, sobre la calificadora y sobre el auditor Xigema. El viceprimer ministro Liu He presidió una reunión de estabilidad financiera que prometió tolerancia cero.

Posteriormente, los reguladores concluyeron que Yongcheng había inflado los fondos monetarios declarados en 86.100 millones de yuanes a lo largo de los periodos de divulgación. Los acreedores acabaron aceptando un 50% en efectivo y un 50% de prórroga, y en noviembre de 2023 la matriz amortizó anticipadamente 4.855 millones de yuanes en sus últimos 10 bonos, liquidando todas las emisiones pendientes tres años después del shock.

Dos precios de bonos cayeron más del 90%; más de 100.000 millones de yuanes en nuevas emisiones se cancelaron en el plazo de un mes; los emisores de Henan quedaron excluidos de los mercados de crédito durante meses

La calificación falló: CCXI mantuvo la AAA aunque la empresa dependía de la refinanciación para renovar su deuda, y la rebajó a BB solo el día del incumplimiento.

Se endeudaba para pagar lo antiguo: el pagaré del 22 de octubre se reasignó en cuatro días para atender un bono que vencía el 30 de octubre, de modo que la solvencia dependía del acceso al mercado, no de las operaciones.

El efectivo declarado era en parte ficción: la constatación posterior de 86.100 millones de yuanes en fondos monetarios inflados significa que el saldo de 46.900 millones de yuanes engañó a todos los inversores que lo leyeron.

Los inversores valoraban una garantía estatal, no los fundamentos: se daba por sentado que una empresa estatal controlada por el SASAC de Henan no podía incumplir, así que nadie puso a prueba el saldo de efectivo hasta que falló.

Los incentivos de los intermediarios prevalecieron sobre los deberes de divulgación: el colocador de la nueva emisión fue investigado por presunta manipulación de mercado en torno al incumplimiento.

Los mercados valoran la confianza en la divulgación, no las calificaciones. Un emisor AAA que demuestra que su efectivo declarado era ficción hizo que se volvieran a valorar todos los bonos de empresas estatales de su provincia: el fraude en la divulgación es riesgo sistémico.

CCXI rebajó a Yongcheng y a su matriz de AAA a BB el día del incumplimiento. NAFMII sancionó a Haitong Securities, Industrial Bank, Everbright Bank, Zhongyuan Bank, Donghai Fund, la calificadora CCXI y el auditor Xigema por el episodio. La provincia de Henan creó un fondo de apoyo crediticio de 30.000 millones de yuanes y coordinó 7.000 millones de yuanes para rescatar a Henan Energy; los acreedores aceptaron un 50% en efectivo y un 50% de prórroga. En noviembre de 2023 el grupo amortizó anticipadamente 4.855 millones de yuanes en 10 bonos, liquidando toda la deuda pendiente, y la emisión de crédito de Henan repuntó un 37,55% interanual en los tres primeros trimestres de 2023.