从 100 亿到首次亏损：华致撞上了白酒寒冬

华致酒行 2005 年创立，2019 年 1 月 29 日在创业板上市——中国第一家酒类流通上市公司。模式是保真名酒特许连锁，库存自己扛。营收从上市首年的 37.38 亿元爬到 2023 年的 101.21 亿元，成为第一家突破百亿的酒类连锁。赌的是中国宴席和送礼的酒价撑得住。

寒冬 2025 年到来：中秋国庆白酒需求同比下滑 20%–30%，行业库存周转到约 900 天，飞天茅台零售价较 2022 年下跌 36.15%，渠道价跌破 2,000 元。2025 财年：营收 58.95 亿元，下滑 37.7%；亏损 3.69 亿元——上市以来首亏，仅一季度盈利。白酒占销售额 90% 以上，下滑近 40% 至约 53 亿元，毛利率从 2022 年的 12.97% 崩到 4.90%。

亏损是写出来的：价格跌破账面价值，大额计提存货跌价准备和商誉减值；库存从 32.59 亿元降到 23.84 亿元，经营活动现金流转正为 7.52 亿元；员工数从 2022 年的 2,573 人降到 1,447 人，销售费用下降 42%。然而华致逆势新开 417 家加盟店——其中 200 余家是华致优选新业态——并定下 2026 年目标：再增 1,000 家优选门店、做大自有品牌，从经销商转向品牌运营商。

营收下滑 37.7%；首亏 3.69 亿元

经销商持有的是下跌资产的库存：茅台价格下滑，高位买入的库存只能减记，白酒毛利率从 12.97% 崩到 4.90%。

需求同时消失：假期宴席和送礼消费下滑 20%–30%，行业库存达到约 900 天——整个渠道都在压货。

护城河是品牌世界里的保真：当名酒价格倒挂，保真连锁的利润蒸发，剩下的是门店的成本。

华致靠持有名酒库存和卖保真做到 100 亿。当价格倒挂，库存变成减记：营收下滑 38%，首次亏损，毛利率 4.9%。

留下来的是一个更精瘦、现金为正的经销商：经营现金流 7.52 亿元，库存砍掉 8.75 亿元，费用降了 40% 以上，还逆势开出 417 家新店。2026 年的计划押注自有品牌和即时零售的华致优选门店——试图不再做别人标签下的价格接受者。但寒冬是全行业的：900 天的渠道库存和下跌的名酒价格，不会因为一家经销商去库存完成而结束。华致能否在下一次减值之前成为品牌运营商，是没有答案的问题。