案例库 · 财务与会计 · 财务决策 · 2005–2018

玩具反斗城被自己杠杆收购背上的 53 亿美元债务压垮

KKR、Bain 和 Vornado 在 2005 年以 66 亿美元收购玩具反斗城，并让它背上 53 亿美元债务。公司一直没法投入，2017 年申请破产。

玩具反斗城 · KKR · Bain Capital · 2017-09

怎么回事

2005 年，KKR、Bain Capital 和 Vornado Realty Trust 组成财团，以 66 亿美元杠杆收购玩具反斗城，同时把 53 亿美元债务压到这家玩具零售商身上。这类交易正是 2000 年代中期 LBO 热潮的典型玩法：借钱买公司，用现金流还债，等以后再卖或再融资。

但玩具反斗城面对的是零售业的结构性变化，尤其是电商崛起和亚马逊的冲击。沉重债务让公司没法在门店、网站和供应链上投入。每年几亿的利息支出，本来可以拿去做数字化转型；相比之下，没背 LBO 债的沃尔玛和塔吉特可以自由投资。

玩具反斗城于 2017 年 9 月申请第 11 章破产保护，并在 2018 年清算美国业务，关闭 700 多家门店，裁撤 33,000 个岗位。这个案例后来成了杠杆收购如何不是靠经营失误、而是靠债务把公司拖死的典型：经营上还能活，资本结构却已经扛不住了。

代价关闭 700 多家门店；失去 33,000 个岗位；清算灾难级

LBO 可能在没有任何经营失误的情况下把公司压死。当天本该拿来适应变化的现金流被拿去还债时，公司是被资本结构拖垮的，不是被竞争本身打倒的。

玩具反斗城于 2018 年清算美国业务。之后，Tru Kids 以更小的规模把品牌重新拿回来，少数门店重新开业。这个案例也让外界更认真地讨论杠杆收购的社会成本，并加大了对私募股权在零售业破产中角色的审视。

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