中国国航燃油套保亏损 10 亿美元——零成本领式期权，最后成本不为零

中国国航是中国的旗舰航空公司，也是全球按客运量计的大型航空公司之一，在香港和上海两地上市。燃油成本占其总营业费用的 40% 以上，所以油价风险一直是最重大的财务敞口之一。

2008 年 7 月，国际原油价格冲到历史高点、每桶超过 147 美元时，中国国航签下燃油套保合约——零成本领式期权结构——想锁定燃油价格，防止继续上涨。合约期限一直延续到 2011 年。中国国航是首家采用燃油套保的中国航空公司，这套方案在行业里也算相当复杂。

2008 年下半年油价崩跌，从 7 月高点到 12 月跌了 66%，跌到每桶 40 美元以下。套保合约把中国国航锁进了高于现货价的买入价格。到 2008 年 10 月底，合约公允价值亏损已达 31 亿元人民币（4.54 亿美元）；到 2008 年 12 月 31 日，亏损扩大到 68 亿元人民币（9.94 亿美元，约 10 亿美元）。仅 2008 年 12 月的实际现金结算亏损就有 5280 万美元。

这 10 亿美元的套保亏损是中国三大航空公司里最大的。公司预计 2008 年将出现净亏损，这是多年未见的情况。董事会秘书黄斌对媒体说，如果原油价格继续低位运行，公司计划改买更便宜的现货燃油来对冲部分损失——但这对如此规模的翻车来说，安慰很有限。这个案例后来成了教科书式反面例子：在市场高点锁价，和一套看似复杂的套保方案在行情走反时反而会放大风险。