梯瓦举债 350 亿美元收购艾尔建仿制药业务，随后减值 170 亿

2015 年 7 月，梯瓦（Teva）同意以 405 亿美元收购艾尔建（Allergan）的仿制药部门 Actavis Generics——337.5 亿美元现金加 67.5 亿美元股票。为筹集资金，这家已是全球最大仿制药企的以色列公司发行了当年规模最大的企业债之一，涵盖美元、欧元和瑞士法郎。交易于 2016 年 8 月 2 日完成，梯瓦的债务随之升至约 350 亿美元。

赌注是仿制药的规模能抵消越来越薄的利润率。但美国仿制药价格恰恰在梯瓦最需要现金的时候，被保险公司和药品福利管理机构压了下来。收购债务的利息每季度多出数亿美元成本；仅 2017 年第二季度，利息支出就同比增加 1.51 亿美元。

账来得很快。2017 年 8 月，梯瓦将股息从每股 0.34 美元砍到 0.085 美元，降幅 75%，股价几天内跌去近一半。第二季度对美国仿制药业务计提 61 亿美元商誉减值，第四季度又计提 104 亿美元——全年合计 171 亿美元。12 月宣布裁员约 1.4 万人，占员工总数近四分之一。

2017 年梯瓦换了三任首席执行官：Erez Vigodman 2 月离任，临时 CEO 过渡，Kåre Schultz 9 月上任后开始卖资产、还债。这个案子现在是用借来的钱在市场顶部买入的标准反面教材。

减值 170 亿美元；裁员 1.4 万人；股息砍掉 75%

梯瓦在仿制药资产周期的顶部付了高价，紧接着美国仿制药价格就被保险公司和药品福利管理机构压了下去。

交易主要靠债务融资，杠杆推到约 350 亿美元，在最糟糕的时刻每季度多出数亿美元利息。

管理层假设规模能保住利润率；价格一跌，固定的债务负担把一次下行变成了偿付能力危机。

一年换了三任 CEO，战略反复摇摆，公司同时在卖资产来偿还自己背上的债。

在周期顶部用借来的钱买规模，一旦资产利润率下滑就会失败：固定的债务把一次价格回调变成偿付能力危机。买单的是收购方，不是标的。

Schultz 出售了包括女性健康品牌在内的资产来削减债务，梯瓦在此后几年逐步去杠杆。它仍是全球最大的仿制药公司，但市值只剩巅峰时的一小部分。这笔交易被作为收购时机、杠杆和整合行业中赢家诅咒的警示案例反复讲授。