案例库 · 战略与领导 · 战略决策 · 1984–2008
Calpine 借钱建了太多发电厂——225 亿美元资产化为乌有
Calpine 借钱建造了 80 座发电厂。当电价暴跌时，美国最大的电力交易商破产案发生了——225 亿美元资产。
Calpine Corporation · 2005-12-20
怎么回事
Calpine 于 1984 年由 Peter Cartwright 在加利福尼亚州圣何塞创立，是一家独立电力生产商，建造和运营天然气和地热发电厂。在 1990 年代末和 2000 年代初的能源放松管制期间，它爆发式增长，成为美国最大的天然气发电商和最大的发电商之一，拥有 80 座发电厂和近 26,000 兆瓦的装机容量。
这种增长是由债务推动的。Calpine 借贷数十亿美元建造新的燃气发电厂，坚信放松管制和不断上升的需求意味着电价将持续攀升。2000 年至 2001 年的加利福尼亚电力危机最初提振了收入，但当安然事件后电价暴跌、电力交易商部门崩溃时，Calpine 留下了太多的电厂和太多的债务。
到 2004 年，雷曼兄弟分析师 Christine Daley 对 Calpine 失去了信心，开始做空其股票——这一赌注最终为雷曼赚了约 1 亿美元。2005 年 11 月，创始人兼 CEO Peter Cartwright 和 CFO Bob Kelly 在公司面临严重财务问题时辞职。公司在电力收入崩盘的情况下无法偿还其巨额债务。
Calpine 于 2005 年 12 月 20 日申请第 11 章破产——当时美国最大的电力交易商破产案。它持有约 225 亿美元资产，负债 180 亿美元。Calpine 于 2008 年 1 月 31 日走出破产，旧股票被注销，发行了新股份。Cartwright 用 100 万美元种子资本打造的全美最大发电商之一，在两年内消失了。
为什么会这样
- Calpine 在 1990 年代能源繁荣期大量借贷建造新电厂，坚信放松管制将保持高电价——当安然事件后电价暴跌时，这一赌注失败了。
- 公司拥有 80 座电厂和 26,000 兆瓦装机容量，但在电力收入崩盘时无法偿还用于建造这些设施的 180 亿美元债务。
- 雷曼兄弟在 2004 年做空了该股票，正确判断 Calpine 的债务不可持续——并在公司破产时获利 1 亿美元。
- 到 Cartwright 于 2005 年 11 月辞职时，债务已经无法偿还。申请破产只是几周内的事，而非一个决定。
教训
用借来的钱激进扩建是对未来价格的赌博。Calpine 赌的是电力需求和价格将持续上升——当它们下跌时，债务并没有随之下降。
后来呢
Calpine 于 2008 年 1 月 31 日走出第 11 章破产，削减了数十亿美元债务并围绕较小的发电厂群进行了重组。旧股权被注销；新股以 CPN 代码交易。Jack Fusco 于同年晚些时候接任 CEO。公司于 2018 年由 Energy Capital Partners 牵头的财团以 170 亿美元私有化。Calpine 至今仍是美国大型发电商，但这次破产仍是电力交易商过度建设——太多电厂、太多债务以及一个未能实现的电价赌注——的标志性案例。
资料来源
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